不斷走強(qiáng)的美元指數(shù)正在吸引越來越多的目光關(guān)注。2015年，在美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大概率事件影響下，美元是否仍將延續(xù)強(qiáng)勁反彈趨勢？其對全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響如何？

國泰君安在最新發(fā)表的宏觀報告中表示，美元指數(shù)未來主要受美聯(lián)儲加息預(yù)期、經(jīng)常賬戶赤字和資產(chǎn)相對收益率變化的影響。而這三大因素體現(xiàn)的是美國經(jīng)濟(jì)基本面的相對變化以及全球避險情緒的變化。由于美國經(jīng)濟(jì)和其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在2015 年的分化將延續(xù)，美國加息及原油暴跌使新興國家承壓，未來美元指數(shù)將繼續(xù)走強(qiáng)。

美元已進(jìn)入升值周期

國泰君安的報告指出，根據(jù)美國洲際交易所對美元指數(shù)研究的報告，美元指數(shù)的走勢受加息預(yù)期、經(jīng)常賬戶赤字和資產(chǎn)相對收益率變化影響。

加息預(yù)期方面，從2014 年的情況看，在房地產(chǎn)較為低迷支撐GDP 在弱化的時候，美居民消費(fèi)和投資已經(jīng)接過了需求的接力棒。因為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有可持續(xù)性，美聯(lián)儲的加息預(yù)期不斷增強(qiáng)。國泰君安認(rèn)為首次加息在2015 年年中。從經(jīng)常賬戶赤字下降方面來看，經(jīng)常項目赤字與美元指數(shù)相互影響。由于原油價格下降，美國進(jìn)口支出減少，導(dǎo)致美國經(jīng)常項目赤字下降。此外，美國相對資產(chǎn)收益率較高。因資金具有逐利性，會流向資產(chǎn)收益率較高的地方。根據(jù)美國洲際交易所對美元指數(shù)的研究報告，美國股指相對于6 個國家加權(quán)的股指越高，美元指數(shù)就越高。而且美國股指相對于6 國加權(quán)的比例變化早于美元指數(shù)3 個月。

此外，國泰君安指出，加息預(yù)期、經(jīng)常賬戶赤字和資產(chǎn)相對收益率變化影響可能是影響美元指數(shù)的中間變量，而影響美元指數(shù)最根本的因素是美國經(jīng)濟(jì)相對于六國的基本面。

首先，美國GDP 復(fù)蘇超市場預(yù)期。前三季度不變價季調(diào)GDP 增速分別為-2.1%，4.6%和5.0%。而超市場預(yù)期增速的根本原因在于，金融危機(jī)以來寬松的貨幣環(huán)境導(dǎo)致利率下降和居民、企業(yè)和政府間風(fēng)險轉(zhuǎn)移。拉動因素主要為居民消費(fèi)和投資，以及經(jīng)濟(jì)增長具有可持續(xù)性。相比較而言，日本GDP 增速分別為5.8%，-6.7%和-1.9%；歐元區(qū)GDP 增速分別為0.3%，0.1%和0.2%。

其次，美國制造業(yè)PMI 領(lǐng)先全球。2014 年以來，美國制造業(yè)PMI 一直很強(qiáng)勁，遙遙領(lǐng)先于歐元區(qū)和日本。自去年8 月份以來，美國制造業(yè)更是領(lǐng)先于全球PMI。去年12 月份，美國制造業(yè)PMI 盡管下降，但仍處于高位53.9。

重塑世界增長格局

國泰君安表示，追蹤22 種原材料價格的彭博大宗商品指數(shù)2014 年全年累計下挫16%，CRB 指數(shù)下挫17.92%，為2008 年全球金融危機(jī)以來最大年度跌幅。2014 年以來，原油期貨累計下跌46%，創(chuàng)2008 年以來最大年度跌幅；鐵礦石價格下跌48%。而美元升值將進(jìn)一步導(dǎo)致大宗商品價格下跌。

受美國退出QE 和國際大宗商品價格下跌雙重影響，投資者正不斷將資金從新興市場國家轉(zhuǎn)移到美國。另外，2014 年7 月份以來，受伊斯蘭極端組織和烏克蘭局勢的影響，VIX 指數(shù)顯示市場波動性加大。部分投資者會拋售海外資產(chǎn)轉(zhuǎn)向美國避險，進(jìn)一步推動資金回流美國。

從2014 年6 月份開始，資金逐漸從新興市場國家回流到美國。2014 年12 月，新興市場投資組合的贖回資金高達(dá)115 億美元。其中，債券相關(guān)資金為78億美元，股票為37 億美元。目前，唯一資金凈流入的新興市場地區(qū)位于亞洲。

2014 年以來，歐央行兩次下調(diào)基準(zhǔn)利率，已進(jìn)入負(fù)利率時代。當(dāng)前歐洲復(fù)蘇依然疲軟，預(yù)計2015 年，歐央行繼續(xù)實施寬松的貨幣政策。日央行此前強(qiáng)調(diào)，為在2015 年度達(dá)成物價上漲2%的目標(biāo)，其將繼續(xù)實施貨幣寬松舉措。受美國退出QE 和原油價格影響，新興市場國家匯率也在開始貶值。12 月上旬，摩根大通新興市場貨幣指數(shù)刷新了自2000 年該指數(shù)創(chuàng)立以來的最低紀(jì)錄，跌幅10.2%。預(yù)計2015 年歐元、日元及新興國家貨幣會繼續(xù)下跌。

國泰君安認(rèn)為，當(dāng)前的全球經(jīng)濟(jì)新格局為，美國成為領(lǐng)頭羊，歐日緩慢復(fù)蘇，新興市場經(jīng)濟(jì)繼續(xù)承壓。

歐元區(qū)方面，受益因素有大宗商品價格下跌導(dǎo)致生產(chǎn)成本下降，匯率下跌導(dǎo)致出口競爭力提升。不利因素主要有東歐地緣政治和希臘退推出歐元區(qū)風(fēng)險加劇了市場的不確定性因素，導(dǎo)致消費(fèi)者信心指數(shù)下降。另外，歐元區(qū)還將面臨通縮和結(jié)構(gòu)性問題。歐元區(qū)的量化寬松貨幣政策會加速美元指數(shù)上升，導(dǎo)致大宗商品價格下跌，進(jìn)一步加劇通縮壓力。總體而言，歐元區(qū)2015 年會弱復(fù)蘇，但保持謹(jǐn)慎。

日本方面，與歐元區(qū)相比，日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拖累因素較少，但同樣面臨通縮壓力。由于美國制造業(yè)的復(fù)蘇，日本還將面臨出口競爭力的相對下降。2014年12 月26 日，日本內(nèi)閣批準(zhǔn)3.5 萬億日元的額外經(jīng)濟(jì)刺激方案，將有利于日本經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。日本內(nèi)閣預(yù)計該經(jīng)濟(jì)刺激一攬子方案將提升日本實際GDP 增速0.7 個百分點(diǎn)。

目前新興市場經(jīng)濟(jì)基本面較好，吸引了大量的外資進(jìn)入，匯率被推高，助長了信貸膨脹，卻拖延了勞動生產(chǎn)率提升和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。資金外流造成新興市場國家貨幣貶值壓力不斷增高。大宗商品價格的持續(xù)走低，會進(jìn)一步加重依靠此類產(chǎn)品出口的國家經(jīng)濟(jì)運(yùn)行難度，加大債務(wù)風(fēng)險。

人民幣面臨貶值壓力

國泰君安認(rèn)為，2015年人民幣相對美元貶值，相對其他貨幣仍將保持升值狀態(tài)。由于美元回流加上近幾年中國對外直接投資量持續(xù)增加，再加上美國貨幣政策收緊，這些因素可能導(dǎo)致人民幣匯率在未來半年持續(xù)地會有貶值壓力。同時，日本量化寬松貨幣政策不斷加碼，人民幣相對于美元外的貨幣存在升值壓力。

國泰君安表示，保持人民幣的相對穩(wěn)定有利于人民幣國際化和對外直接投資。人民幣升值介于美元升值、歐元日元貶值之間，將使人民幣保持相對有利地位。近年來，中國與多國央行簽署貨幣互換協(xié)議，旨在加速推動人民幣國際化。另據(jù)央行統(tǒng)計，2014 年前三季度，跨境人民幣結(jié)算金額已經(jīng)超過了4.8 萬億，而2009 年只有不到36 億元。SWIFT 的報告顯示，2014 年7 月份人民幣在全球支付貨幣中的市場份額進(jìn)一步提升至1.57%，人民幣在使用最多的全球支付貨幣中排名第七位。

由于人民幣相對于美元貶值，而相對于歐元和日元升值，綜合起來，將對出口的影響不大。目前由于“一帶一路”主要影響到歐亞大陸國家，使得人民幣相對于歐元和日元的升值，有利于“一帶一路”建設(shè)。

當(dāng)前，中國是大宗商品主要的需求國之一。大宗商品價格的下降會降低生產(chǎn)成本，總體上有利于中國經(jīng)濟(jì)。另外，美元指數(shù)是全球資產(chǎn)配置的風(fēng)向標(biāo)，美元指數(shù)走強(qiáng)意味著全球金融資產(chǎn)更多地流向美國，加大中國國內(nèi)流動性壓力，進(jìn)而影響資本市場的波動。

最后，國泰君安預(yù)計中國經(jīng)濟(jì)將保持在合理區(qū)間。“2015 年是全面深化改革的關(guān)鍵之年，氣可鼓而不可泄。”近期國企、社保、注冊制、土地、財稅、電力等重大改革將逐步推進(jìn)，對于經(jīng)濟(jì)的影響也不可小覷。同時，2015 年“繼續(xù)實施積極的財政政策并適當(dāng)加大力度，將保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間”。