國際貨幣基金組織(IMF)29日發布2014年“溢出效應”報告。報告警示，由于發達國家收緊貨幣政策導致全球金融環境收緊，新興經濟體經濟增長普遍出現結構性放緩，兩者導致的溢出效應可能給全球經濟增長帶來不確定因素，加劇經濟的下行風險。在惡化假設情境下，這可能導致全球經濟產出下降1.5至2個百分點。

美國退出QE牽動全球市場

報告說，全球經濟增長格局的轉變正成為溢出效應的主要來源。其中一個主要趨勢是，隨著發達經濟體經濟增長趨于好轉和穩定，美國等發達經濟體開始逐步退出超寬松的貨幣政策，這將導致未來幾年全球金融環境不斷收緊和利率上升，可能再度引發金融市場動蕩，并對其他經濟體產生溢出效應。

隨著美國和英國等發達國家經濟持續復蘇，其貨幣政策開始逐步回歸正常化。其中，美國退出量化寬松(QE)的行動最受矚目。美聯儲自今年初開始削減購債規模以來，已將月度資產購買規模削減一半以上，并預計將在10月貨幣政策例會后宣布削減最后150億美元。此外，關于美國加息時點的討論也在升溫，大部分市場人士預計美聯儲將于2015年中期開始加息。

盡管美聯儲今年初正式開始縮減購債規模，但其對新興經濟體的影響從去年5月首次釋放退出量化寬松信號時就已顯現。由于全球金融市場預期發生巨大轉變，美國長期國債收益率攀升，引發全球資產重新配置和資金從新興市場回流發達經濟體，新興經濟體普遍出現股市下跌、貨幣貶值、資本加速外流的動蕩局面。

IMF報告指出，退出超寬松貨幣政策過程中的溢出效應和風險主要取決于三大關鍵因素：推高基準利率的主要因素；能否平穩推進正常化進程；溢出效應接受國的基本面。一方面，金融穩定問題、政策不確定性和市場對央行政策的誤讀都將加大退出成本。另一方面，基本面較弱的新興經濟體受到負面溢出效應的沖擊也更大。

事實上，隨著市場對美聯儲退出QE消息的充分消化，新興經濟體表現已逐漸分化，基本面較好的新興經濟體仍然受到投資者青睞，而外部融資需求較大和宏觀經濟失衡的新興經濟體則進一步走弱，其中巴西、印度、印度尼西亞、南非、土耳其等國家受到美聯儲退出量化寬松的沖擊較大。

此外，報告還指出，發達國家進入利率正常化的步伐是不同步的，美國和英國將更加迅速，但歐盟與日本短期內仍將維持寬松，這將有可能使得主要貨幣的匯率發生巨大波動，可能給經濟相對脆弱以及外匯敞口較大的經濟體帶來許多問題。

新興經濟體“回溢”效應突出

除發達經濟體收緊貨幣政策的溢出效應之外，新興經濟體對其他國家的“回溢”效應也是一大主要趨勢。

IMF這份報告指出，與金融危機前相比，過去幾年新興經濟體經濟增速普遍明顯放緩，結構性問題突出，可能導致經濟放緩的時間持續更長。這也可能通過全球貿易和金融渠道對其他經濟體產生溢出效應，特別是對周邊貿易伙伴的影響更大。

報告顯示，以中國為代表的新興經濟體經濟增長放緩對于發達國家有不容忽視的影響。根據IMF公布的數據，中國經濟增速放緩1個百分點將使發達經濟體經濟增速平均損失0.15個百分點，日本因與中國緊密的貿易聯系損失更大。此外，中國是世界第二大資本輸出國，且中國央行是美國國債的最大持有國。一旦新興市場受到沖擊，中國或將拋售外匯儲備以捍衛人民幣，這將推高發達經濟體的長期國債收益率。

報告還提出了新興市場不斷加強的“相鄰效應”。過去十年，區域貿易和金融流動大大加強，亞洲地區尤為如此，主要新興市場通過貿易、跨境融資和匯款等渠道會對鄰國造成最直接的影響。

IMF研究表明，中國、俄羅斯、巴西和委內瑞拉這四個國家的增長放緩“溢出”效應尤其將對其鄰國造成巨大影響。隨著區域經濟一體化的深入和各國貿易聯系的不斷加強，新興經濟體的溢出效應或將更加顯著。

此外，IMF還在報告中警告稱，俄羅斯和烏克蘭地緣政治緊張局勢持續升級可能會給東歐、中歐、中亞等多國經濟復蘇產生負面影響。西方對俄羅斯制裁進一步升級，俄羅斯或采取相應反制措施，可能產生更大溢出效應，并波及多國。其中，俄羅斯經濟走弱可能通過貿易、外商直接投資、僑匯收入等多個渠道對周邊國家經濟增長產生負面溢出效應。

加強政策行動和國際合作

IMF此份報告強調，全球金融環境大幅收緊和新興經濟體經濟增長結構性放緩帶來的溢出效應可能同時發生并相互影響。在惡化假設情景下，兩種主要溢出效應的雙重疊加影響將導致全球經濟產出下降1.5至2個百分點。

在如何應對溢出效應風險方面，IMF強調，溢出效應的來源國和接受國都應該在國家層面采取更強有力的政策行動，這有利于在全球層面達到更好的效果。同時，僅僅依靠各國采取更強行動不足以解決溢出效應問題，各國間加強合作對于緩解和對抗可能的下行風險、給經濟較脆弱的國家提供支持變得更加重要。

IMF指出，發達國家退出量化寬松政策的策略和與市場溝通的方式日益復雜。考慮到多重目標和經濟增長、通脹和貨幣政策傳導的不確定性，發達經濟體央行與市場精準而有效的溝通正變得愈發關鍵，發達國家央行應向市場說明貨幣政策將如何根據具體情況進行調整變化。較脆弱的發達國家，則需要從風險管控的角度來采取進一步行動，并努力使通脹達到目標水平。

對于經濟較脆弱的新興經濟體而言，國內需加強政策框架建設，改善經濟基本面。良好的經濟基本面包括充足的外匯儲備、低通脹、平衡的經常賬戶、深化的金融市場、強勁的潛在增長以及靈活的匯率機制，這些將有效地減弱負面溢出效應。此外，新興經濟體還需要推進結構性改革，包括基礎設施建設、改善教育和解決技術短缺問題、提高競爭力和商業環境等。

報告還說，國家間的政策合作也將有利于應對溢出效應。各國應該對可能的溢出效應與就此開展合作的潛在益處建立共識，這樣能使發達經濟體在保障市場穩定的同時靈活地促進貨幣政策回歸正常化，而新興經濟體也能緩解更深入和廣泛的金融壓力。