2014年，對于中國資本市場而言是至關重要的一年。無論是上海自貿區圍繞跨境投資和貿易展開的金融改革試點，還是深圳前海以深港一體化為契機推行的跨境人民幣業務創新，再有“滬港通”試水資本市場的開放，都讓人們開始暢想境內資本市場向全球敞開懷抱的美好未來。當然，這樣的時刻少不了經濟學者們在各種場合發出警示和呼吁，認為資本賬戶開放的步伐要慎之又慎，并引出一些新興市場的失敗經歷加以佐證。

　　新興市場資本賬戶

　　開放歷程不同

　　事實上，新興市場各經濟體由于經濟發展程度、金融市場建設進程存在較大的差異，相應地資本賬戶開放的歷程也呈現出較大的不同。例如，巴西以“管制與放松的相機抉擇”為特點，印度則是打好經濟金融基礎后再逐步放松，南非資本賬戶開放與金融國際化同步互動，采用了“休克療法”式自由改革的俄羅斯資本賬戶開放相對激進。

　　巴西資本賬戶開放的相機抉擇，具體表現為在改革目標和方向確定后，根據形勢變化不斷調整資本流出與流入的管理政策。在開放初期，資本大規模流入引發雷亞爾升值、金融風險增加，巴西政府實施了金融交易稅、外資貸款期限和外資投資范圍的直接管制措施以限制外資過度流入。1991年資本項目基本實現可兌換后，隨著資本流入規模急劇增加，又實行了一些臨時性管制措施。面對1995年墨西哥金融危機帶來的資本流入激增與1997年亞洲金融危機后外資流入急劇下降，巴西政府對資本賬戶再次采取了相應的調整。

　　20世紀后期，受金融市場不發達、金融機構治理水平低影響，印度并未急于開放資本賬戶，而是先加強有關資本項目開放基礎條件的構建工作，通過整頓財政及金融部門，弱化乃至消除正式或非正式利率管制，建立擇機干預的匯率機制以及國際收支控制指標，保持外匯儲備的充足性。隨后按照“先流入后流出，先長期后短期、先開放外商直接投資后開放其他領域”的順序分步實施資本賬戶開放。

　　經歷了20世紀80年代國際收支危機及銀行危機后，南非政府放開資本管制的同時，注重對本國金融部門全面改革，實現了資本項目開放與金融國際化同步互動。到1999年南非70%的資本項目外匯管制已經被取消。

　　俄羅斯資本賬戶開放更偏激進。作為“休克療法”經濟改革的一部分，俄羅斯自1992年實行經常項目可兌換后，加緊推進資本項目可兌換，并于1998年金融危機發生前，已基本取消了資本項目管制。2003年以來采取了一系列放松資本管制措施：全面取消外匯業務限制；取消在俄羅斯銀行匯款特別賬戶的資本流動限制；取消出口結匯制度；取消對自然人向境外賬戶匯款的限制等。2006年俄羅斯通過《外匯調節和外匯監督法》修正案，取消對資本流動的所有限制，宣布實現資本項目自由兌換。

　　中國需要采取謹慎態度

　　中國雖然在2010年登臨了經濟總量全球第二的地位，但人均GDP、人均金融資產等數據表明中國在未來不短的一段時間仍將保持在新興與發展中經濟體的群落里。中國的金融市場與發達經濟體相比仍有較大的差距。截至2014年12月12日，中國股市總市值為4.8萬億美元，僅為美國股市市值的五分之一。

　　中國在推進資本賬戶開放，加快境內金融市場走向全球的過程中，以其他新興市場的案例為借鑒，采取謹慎的態度的確很有必要。但巴西、印度等代表性經濟體的經驗也表明，資本賬戶開放并非“開門迎虎”。事實上，巴西資本賬戶開放的“相機抉擇”在縮小國內外利差、優化國際資本結構方面起到了重要作用。印度在夯實金融基礎的前提下循序漸進推動資本賬戶開放，取得了較好成效，并成為其應對1997年東南亞危機的重要憑借。南非資本賬戶開放與金融國際化同步互動，不僅避免了國內經濟金融發展受到過大負面沖擊，在一定程度上促進了南非資本市場與國際資本市場的良性互動，發揮了蘭特的價格杠桿作用和資源配置作用，增加了外國投資，擴大了對外貿易，降低了市場利率，對有效控制通貨膨脹也有一定貢獻。當然，俄羅斯相對激進的改革也給我們留下了深刻的教訓：在過快的開放節奏與寬松的管制下，大量外資迅速流入俄羅斯，最終引發了1998年全面的金融危機。

　　制定風險預警

　　借鑒相機抉擇經驗

　　從世界經濟發展的大趨勢來看，促進資本要素在全球范圍內更高效率地流動是不可逆轉的潮流，固守一個封閉的金融市場從長遠來看必將被歷史所淘汰。當然，國際資本流動的“順周期”特性也表明任由資金完全自由、毫無約束地流動亦不可取。就連過去一直倡導放開資金流動約束的國際貨幣基金組織在2008年國際金融危機之后也指出，在特定的條件下適度的資本管制也是合理的行為。從當前我國資本賬戶開放的創新試點的經驗來看，合理、適度放松對資金跨境流動的管制有利于支持實體經濟的發展，能夠進一步激活國內經濟與金融的發展。但是此前出現的虛假貿易融資，以及當前面臨的中資企業利用外資身份享受金融改革優惠政策占比過大、實際吸引外資企業數量不足的問題也值得重視。

　　《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》指出“到2020年，在重要領域和關鍵環節改革上取得決定性成果，完成本決定提出的改革任務，形成系統完備、科學規范、運行有效的制度體系，使各方面制度更加成熟更加定型”。 這就意味著人民幣資本項目可兌換及資本賬戶的開放不僅是今后發展的方向，更是在可預見未來將實現的目標?？紤]到部分新興市場國家的失敗教訓，我們在資本賬戶開放過程中的確應當加強風險防范、制定風險預警，并借鑒巴西、印度等國相機抉擇、夯實基礎的經驗，保持監管政策適度的靈活性，但同時也要“敢于啃硬骨頭，敢于涉險灘，敢于過深水區”，把握當前全球經濟尚處金融危機后深度調整期以及世界新一輪格局變遷騰挪出的新空間，穩步推進中國建立完善現代開放型經濟體系的步伐。

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