國泰君安：中順潔柔成本下降驅(qū)動盈利提升

中順潔柔(002511)營收與業(yè)績增速較快。公司今年1―3季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.77億元，同比增長28.52%；歸屬上市公司凈利潤1.07億元，同比增長68.36%；折合每股收益0.51元。其中第三季度單季收入同比增長23.20%；歸屬上市公司凈利潤同比增長161.16%。公司預(yù)計(jì)全年業(yè)績增速60%―90%。

生活用紙作為必需快消品，需求端價(jià)格相對穩(wěn)定，而主要原材料木漿價(jià)格受宏觀經(jīng)濟(jì)不佳的影響，漿價(jià)相對去年高點(diǎn)回落約15%；由此公司持續(xù)受益于使用低價(jià)原材料。公司前三季度毛利率為30.66%，同比提升4.23個(gè)百分點(diǎn)，凈利率6.38%，同比提升1.5個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為木漿價(jià)格再出現(xiàn)大幅下跌可能性較小，今年2―3季度應(yīng)為盈利能力的階段性高點(diǎn)。

公司第三季度三費(fèi)率20.25%，對比二季度的21.19%繼續(xù)下降，費(fèi)用控制較好。其中公司三季度銷售費(fèi)用率13.88%，同比下降1.6個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率5.61%，同比下降0.08個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.76%，同比上升1.34個(gè)百分點(diǎn)。公司進(jìn)行銷售渠道整合，加強(qiáng)對終端的掌控，銷售費(fèi)用控制已經(jīng)取得了一定的改善。

公司IPO項(xiàng)目去年和今年初已投產(chǎn)5萬噸，剩余12萬噸產(chǎn)能將在今年四季度陸續(xù)投產(chǎn)，明年產(chǎn)能增長超過50%；同時(shí)計(jì)劃在四川與廣東云浮繼續(xù)新建18萬噸產(chǎn)能，。需要指出的是，國內(nèi)明后年生活用紙的產(chǎn)能釋放較大，會對公司銷售產(chǎn)生一定的壓力。我們上調(diào)2012年-2013年每股收益至0.69元、0.89元，維持“謹(jǐn)慎增持”評級。國泰君安